De historie van Bristol-Myers Squibb (BMY) gaat terug tot 1858. In dat jaar werd het bedrijf opgericht door dokter Edward Squibb. Vanuit zijn ervaringen bij het Amerikaanse leger werd het zijn missie om hoogwaardige geneesmiddelen te vervaardigen. Inmiddels is BMY uitgegroeid tot een van de grootse bio-farmaceuten ter wereld. Het bedrijf biedt geneesmiddelen en therapieën in onder andere oncologie, cardiologie, virologie en immunologie. De laatste jaren heeft Bristol-Myers Squibb grote onderdelen verkocht (vooral met patentloze geneesmiddelen) en is zich meer gaan richten op gespecialiseerde geneesmiddelen voor ernstige ziekten. Onder andere door het doen van overnames.

Overname van Celgene

In deze sector is langdurige groei vrijwel alleen mogelijk door overnames. Het ontwikkelen van een geneesmiddel kost al snel minimaal $1B en 10 tot 15 jaar ontwikkelingstijd. Omdat patenten na 20 jaar verstrijken is er slechts een korte periode om de investeringen te gelde te maken. Door joint-ventures en overnames worden kosten verdeeld en risico’s verlaagd. Na vele kleinere overnames kondigde Bristol-Myers Squibb begin 2019 de overname van biotech reus Celgene aan voor $74B. Destijds een premie van ruim 50% en de op een na grootste overname van 2019. Celgene is vooral sterk in oncologie. Het belangrijkste geneesmiddel, Revlimid (behandeling tegen de ziekte van Kahler), verliest haar patent in 2022. Daarom was de koers van Celgene daarvoor al 40% gedaald. Er is echter een sterke pijplijn met andere geneesmiddelen tegen kanker. Onder andere door lichaamseigen T-cellen genetisch te manipuleren. Studies lijken erop te wijzen dat hier minder negatieve effecten door ontstaan ten opzichte van chemo of bestraling. Na deze overname heeft BMY een derde van de markt in oncologie, cardiovasculair en immunologie in handen.

Markt- en bedrijfsanalyse

De markt voor geneesmiddelen groeit met ongeveer 5% per jaar door de toename van ouderen in ontwikkelde landen en de toename van de bevolking in opkomende landen. De verkopen van medicijnen blijven ook hoog in tijden van recessie. Succesvolle geneesmiddelen kunnen een groot concurrentievoordeel bieden met hoge kasstromen. Bij patent expiraties kan dat snel wegvallen waardoor de kasstromen erg volatiel kunnen zijn. Grotere biotech/farma bedrijven die veel middelen, schaalvoordelen en meerdere pannetjes op het vuur hebben kunnen dit beter opvangen dan kleinere. Producenten van biologische geneesmiddelen hebben daarbij de voorkeur boven synthetische. Die eerste zijn doorgaans effectiever en winstgevender. Bovendien zijn zogenaamde biosimilars moeilijker te maken ten opzichte van het kopiëren van de chemische formule van een synthetisch geneesmiddel. Bristol-Myers’s strategie richt zich op specifieke biologische geneesmiddelen. Verschillende onderdelen met gewonere geneesmiddelen zijn daarom verkocht. Dit leidt tot een geconcentreerd portfolio aan geneesmiddelen met een goede winstmarge, de hoogste in de markt. Johnson & Johnson, een dividendportefeuille aandeel, kiest juist wel voor een mix met gewone, patentloze geneesmiddelen en medische apparatuur waardoor het risico lager en de kasstroom stabieler en voorspelbaarder wordt.

Bristol-Myers heeft een paar zogenaamde blockbuster geneesmiddelen in portefeuille. Eliquis (apixaban) is bijvoorbeeld een bekend antistollingsmiddel tegen trombose. Het patent verloopt echter binnen enkele jaren, net als bij Revlimid. Hierdoor stond de koers onder druk. De vraag is of BMY in staat is om de verwachte omzetderving door concurrenten op kan vangen.

Een indrukwekkende pijplijn

Er zijn maar liefst tien geneesmiddelen in de laatste fase van ontwikkeling. Het management verwacht dat zes daarvan goed zijn voor een totale omzet van $15B per jaar. Daarmee zou Bristol-Myers de grootste geneesmiddelenproducent ter wereld kunnen worden. Daarnaast zijn er nog vijftig geneesmiddelen in de eerste en tweede fase van ontwikkeling. De meesten in oncologie en immunologie. Die twee gebieden zijn tevens zeer winstgevend en daarom vanuit bedrijfsoptiek aantrekkelijk. Deze sterke pijplijn is een belangrijk reden om Bristol Myers te nomineren voor het Dividend Aandeel van de maand.

Bristol-Myers Squibb door de scanner

Om een indruk te krijgen van de gezondheid van Bristol-Myers heb ik de onderstaande uitslag op een rij gezet:

• 11 jaar aaneengesloten dividendverhogingen
• 3% dividendgroei in de afgelopen 5 jaar, dit jaar is de verhoging 10%
• 35% payout ratio, dat lijkt laag maar in de biotech normaal ivm benodigd budget voor innovatie
• 2,7% dividendrendement, in lijn met het 5-jarig gemiddelde
• 10,6 koers/winstverhouding, is bijna de helft van het 5-jarig gemiddelde en daarmee erg goedkoop
• Wide moat Morningstar rating, een langdurig verdedigbaar concurrentievoordeel
• A+ S&P credit rating, de schulden zijn goed te behappen
• 1,6 ratio schuld/eigen vermogen, opgelopen door de overname van Celgene
• 79 dividend safety score, een dividendverlaging is niet waarschijnlijk
• 0,79 beta, minder volatiel dan de brede markt
• Koersdoelen lopen uiteen van $60 tot $188, waarbij die laatste uit de toon valt

Is BMY een koopwaardig aandeel?

Het aandeel is in de afgelopen zes maanden met ruim 50% gestegen. Dat roept de vraag op of die trend zich doorzet. Het aandeel is met een voorwaartse koers/winstverhouding van 11 nog steeds laag gewaardeerd. Bristol-Myers heeft een sterke portefeuille en volle pijplijn aan geneesmiddelen. Daarmee blijft de omzet groeien en kon het bedrijf in 2019 $7B eigen aandelen inkopen en het volgende inkoopprogramma van $5B is al goedgekeurd. Gezamenlijk is dat goed voor 10% van de uitstaande aandelen. Daarnaast is het management gecommitteerd aan het terugbrengen van de schuldpositie tot <1.5x schuld/ebitda in 2023. Dit schept vertrouwen naar de toekomst.

Voor het Dividend Aandeel van de Maand zoeken we bedrijven die een betrouwbaar dividend uitkeren dat bij voorkeur ieder jaar stijgt. Het dividend van Bristol-Myers is de voorgaande tien jaar als een Zwitsers uurwerk verhoogd met $0,04 per jaar. Interessant is de dividendverhoging voor 2020, want die is met bijna 10% beduidend hoger. Dat zien we graag.

De gemiddelde groei van 2,8% in de voorgaande periode lijkt wellicht wat aan de magere kant. Het is dan goed om te bedenken dat het bedrijf hierdoor in staat is geweest om veel te investeren in innovatie, overnames en eigen aandeleninkoop. Het gevolg is dat de koers sterk is opgelopen.

Risico’s zijn er ook. Zoals bij alle farmaceutische bedrijven zijn er veel rechtszaken. Daarnaast is er politieke druk in de V.S., verreweg de grootste afzetmarkt, om de kosten van medicijnen te reduceren. Door de overname van Celgene is de schuldpositie van de nieuwe combinatie sterk opgelopen. Of dat goed uitpakt kan alleen de toekomst uitwijzen. Ander portefeuille aandeel AbbVie moest bijvoorbeeld $4B afschrijven op Rova-T, een veelbelovend kankermedicijn, nadat de laatste testfase mislukte. Daarnaast blijkt het in de praktijk moeilijk om bij grote overnames de beoogde synergievoordelen ($2,5B) daadwerkelijk te realiseren. Er staat echter een sterke kasstroom tegenover en het dividend komt zeker niet in gevaar. Het is realistisch om de komende jaren mooie dividendverhogingen te verwachten in combinatie met eigen aandeleninkoop.

Slotsom: aantrekkelijk en kansrijk

Bristol-Myers Squibb ontwikkelt geneesmiddelen voor ernstige, levensbedreigende ziekten. Het bedrijf heeft een unieke strategie waarin het de schaalvoordelen van farma combineert met de focus van een biotech. De sterke groei en veelbelovende pijplijn maken dit aandeel erg kansrijk en kan daarom een interessante toevoeging zijn aan een breed gespreide beleggingsportefeuille. Momenteel is het aandeel goedkoop gewaardeerd en daarmee een aantrekkelijke lange termijn investering.